Xung đột chính sách giữa Fed và Bộ Tài chính Mỹ: Những điều nhà đầu tư cần biết

Xung đột chính sách giữa Fed và Bộ Tài chính Mỹ: Những điều nhà đầu tư cần biết

Quyết định tăng gấp đôi quy mô mua lại trái phiếu kỳ hạn dài của Bộ Tài chính Mỹ đang làm thay đổi cách thị trường nợ định giá rủi ro. Can thiệp tài khóa này nới lỏng điều kiện tài chính đúng lúc Cục Dự trữ Liên bang (Fed) muốn siết chặt để kìm hãm lạm phát, đẩy ngân hàng trung ương vào thế khó.

Fed và Bộ Tài chính đang đưa ra những chính sách trái ngược nhau. Ảnh minh họa.

Ngày 18/08/2026, lợi suất trái phiếu kho bạc Mỹ kỳ hạn 30 năm chạm 5.33%, mức cao nhất kể từ 6/2007. Một ngày sau, Bộ Tài chính Mỹ phát đi thông báo bất ngờ, cam kết “ít nhất” tăng gấp đôi quy mô chương trình mua lại trái phiếu kỳ hạn dài 10-30 năm, nâng giới hạn mua mỗi đợt từ 2 tỷ USD lên tối thiểu 4 tỷ USD, áp dụng từ 09/09 đến 04/11/2026.

Quyết định can thiệp diễn ra khi tổng nợ công lần đầu vượt 40 ngàn tỷ USD và chi phí trả lãi vay lên tới 1.2 ngàn tỷ USD chỉ trong 10 tháng đầu năm tài khóa. Thâm hụt bị khoét sâu bởi phán quyết ngày 20/02/2026 của Tòa án Tối cao Mỹ, bác bỏ thẩm quyền áp thuế quan của Tổng thống theo Đạo luật Quyền lực Kinh tế Khẩn cấp Quốc tế (IEEPA). Khoảng 165 tỷ USD tiền thuế phải được hoàn trả; tính đến 31/07/2026, hải quan Mỹ đã hoàn 100 tỷ USD cho doanh nghiệp nhập khẩu.

Cuộc chiến Iran nổ ra từ cuối tháng 2/2026 khóa chặt eo biển Hormuz, tuyến đường vận chuyển khoảng 20 triệu thùng dầu mỗi ngày, còn lệnh ngừng bắn giữa Washington với Tehran kết thúc mà không có thỏa thuận nào. Ba cú sốc hội tụ buộc cơ quan tài khóa tự tìm cách hạ chi phí vay mượn thay vì chờ Fed giảm lãi suất.

Thị trường phản ứng một cách hoài nghi. Lợi suất 30 năm giảm ngay sau thông báo, nhưng đến hết phiên 20/8, lợi suất quay lại 5.24%, cách đỉnh đầu tuần chưa đầy 10 điểm cơ bản (bps). Bộ trưởng Scott Bessent lên CNBC khẳng định đợt bán tháo “không phản ánh các yếu tố nền tảng kinh tế” và quy trách nhiệm cho thanh khoản “rất kém” của tháng 8. Đồng USD thì giảm mạnh sau thông báo và không hồi lại.

Một thị trường mà cả trái phiếu lẫn đồng tiền cùng yếu đi là thị trường đang mất niềm tin, không đơn thuần là trục trặc thanh khoản.

Bản chất của thông báo nâng trần mua lại trái phiếu

Mức trần 4 tỷ USD mỗi đợt đã được áp dụng từ lâu cho các rổ kỳ hạn ngắn và trung bình. Dữ liệu từng đợt của Bộ Tài chính Mỹ cho thấy trong 43 đợt mua lại nhóm kỳ hạn 10-30 năm kể từ 1/2025, mức trần luôn dừng ở 2 tỷ USD, và tổng lượng trái phiếu thực mua của cả 43 đợt chỉ gần 83 tỷ USD, trong một thị trường trái phiếu chính phủ quy mô 32 ngàn tỷ USD.

Thông báo ngày 19/08 thực chất là kéo trần mua lại hai rổ kỳ hạn dài lên ngang các rổ kỳ hạn ngắn.

Điểm bất thường nằm ở cách công bố. Lịch mua lại vốn đi theo quy trình phát hành nợ hàng quý, và lịch quý này mới được đưa ra hai tuần trước khi bị chính cơ quan ban hành thay thế bằng một thông báo bất ngờ. Kỳ công bố hàng quý kế tiếp rơi vào 04/11/2026, đúng ngày chương trình mua lại tăng cường kết thúc. Với dân trái phiếu, thông báo bất thường là dấu hiệu có vấn đề gì đó không ổn.

Kho bạc không có quyền tạo tiền mới, và cũng không có thặng dư ngân sách để trả bớt nợ. Cách duy nhất để tài trợ việc mua nợ dài hạn là phát hành thêm tín phiếu ngắn hạn, phân khúc có lực cầu vẫn dồi dào. Dòng tiền huy động từ tín phiếu được dùng mua trái phiếu 10 năm và 30 năm, đẩy giá nhóm này lên và ép lợi suất xuống. Giới phân tích gọi đây là một phiên bản “Operation Twist” do cơ quan tài khóa thực hiện, chỉ khác là quy mô nhỏ hơn nhiều so với chiến dịch năm 2011 của Fed.

Nghiệp vụ này khác Nới lỏng Định lượng (QE). Fed mua trái phiếu bằng tiền tự tạo ra, làm tăng cung tiền cơ sở và phình bảng cân đối kế toán. Bộ Tài chính đi vay ngắn để trả nợ dài, tổng cung tiền không đổi, thứ duy nhất thay đổi là rủi ro kỳ hạn được rút bớt khỏi tay nhà đầu tư.

Không có tiền mới, tín dụng vẫn rẻ đi

Lãi suất vay thế chấp mua nhà 30 năm và chi phí phát hành nợ của doanh nghiệp đều tham chiếu trực tiếp vào lợi suất trái phiếu chính phủ dài hạn, không phải vào lãi suất điều hành qua đêm của Fed.

Lãi suất thế chấp 30 năm tại Mỹ đã lên 6.65% trong tuần công bố, so với 5.98% trước khi chiến tranh Iran nổ ra hồi cuối tháng 2. Ép lợi suất dài hạn xuống là hạ chi phí vay của cả hộ gia đình lẫn doanh nghiệp, đúng định nghĩa của nới lỏng điều kiện tài chính, dù không một đồng tiền mới nào được bơm ra.

Tuy nhiên, dùng sức mạnh tài khóa chặn đà tăng lợi suất chỉ chuyển hướng áp lực chứ không xóa được nó. Khi trái phiếu Mỹ không được phép rẻ đi để phản ánh rủi ro lạm phát và rủi ro tài khóa, nhà đầu tư nước ngoài cân bằng lại danh mục bằng kênh còn lại là tỷ giá. Đồng USD sụt ngay sau thông báo và không phục hồi, trong khi vàng và Franc Thụy Sĩ đi lên vì dòng tiền trú ẩn tìm chỗ khác.

Đồng bạc xanh yếu đi làm đắt thêm mọi thứ nước Mỹ nhập khẩu, đặc biệt là năng lượng vốn được định giá bằng USD. Vòng lặp khép lại ở chỗ can thiệp để hạ lợi suất làm yếu đồng tiền, đồng tiền yếu đẩy lạm phát nhập khẩu lên, và lạm phát cao hơn lại đòi lợi suất dài hạn cao hơn.

Hai cơ quan, hai hướng ngược nhau

Fed dưới quyền tân Chủ tịch Kevin Warsh đang đi hướng ngược lại. Warsh nhậm chức ngày 13/05/2026 với một quan điểm nhất quán: Ông từ chức khỏi Fed năm 2011 để phản đối chiến dịch mua 600 tỷ USD trái phiếu của Fed dưới thời Chủ tịch Ben Bernanke, và từ đó luôn hoài nghi việc dùng bảng cân đối kế toán làm công cụ chính sách.

Mục tiêu của ông là thu hẹp bảng cân đối 6.8 ngàn tỷ USD và trả chức năng định giá rủi ro về cho thị trường. Tại cuộc họp ngày 28-29/07/2026, Fed giữ lãi suất ở 3.5 – 3.75% với tỷ lệ biểu quyết 9-3, ba thành viên muốn tăng 25 bps.

Việc Bộ Tài chính bơm tiền vào trái phiếu dài hạn đang đi ngược lại mục tiêu của Fed. Fed rút thanh khoản để lợi suất dài hạn đứng ở mức cao tự nhiên; Kho bạc mua vào để kéo chính mức lợi suất đó xuống.

Sự trái ngược này đang xoá mờ ranh giới được dựng lên từ Thoả ước Bộ Tài chính – Fed năm 1951. Trước 1951, Fed bị buộc giữ lãi suất thấp để chính phủ vay tiền rẻ, bất kể hậu quả lạm phát; Thoả ước 1951 trả lại cho Fed quyền tự quyết. Năm 2026, một cơ quan hành pháp công khai điều tiết lợi suất dài hạn là bước lùi về phía mô hình trước năm 1951.

Thước đo lạm phát ưa dùng của Fed đã nằm trên mục tiêu 2% suốt hơn 5 năm, chỉ số giá tiêu dùng chạm đỉnh 3 năm ở 4.2% hồi tháng 5 rồi lùi về 3.4% trong tháng 7, còn giá xăng trung bình tại Mỹ lên mức kỷ lục 4.06 USD/gallon (khoảng 1.07 USD/lít). Nới lỏng tín dụng trong bối cảnh đó buộc Fed thắt chặt ở công cụ khác để bù vào, tức giữ lãi suất điều hành cao lâu hơn hoặc tăng thêm.

Cuối tháng 7, công cụ CME FedWatch ước tính xác suất tăng 25 bps tại cuộc họp hôm 15-16/09 ở mức 61%; đến ngày 19/08, thị trường vẫn định giá bước đi kế tiếp của Fed nghiêng hẳn về phía tăng chứ không phải giảm.

Đường cong lợi suất đang bị bóp từ hai đầu, Fed đẩy đầu ngắn lên bằng lãi suất điều hành, Bộ Tài chính chặn đầu dài bằng mua lại và tăng phát hành tín phiếu. Nếu duy trì đủ lâu, cấu hình này dẫn tới một đường cong đảo ngược sinh ra từ chính sách chứ không từ dự báo suy thoái của thị trường.

Dòng tiền đổi hướng

Xung đột giữa cơ quan quản lý nợ và cơ quan điều hành tiền tệ đang vẽ lại giới hạn an toàn của các danh mục. Đồng USD yếu cộng với giá năng lượng neo cao vì Hormuz bị phong tỏa giữ rủi ro lạm phát cao dai dẳng.

Dầu Brent hạ nhiệt xuống 85-91 USD/thùng trong tháng 8 nhưng vẫn cao hơn 30% so với cùng kỳ năm trước, và dự báo trung vị của Bloomberg cho rằng giá về dưới 76 USD/thùng vào cuối năm. Phần giảm giá năng lượng đó đã nằm sẵn trong giá trái phiếu nên khó kéo lợi suất xuống thêm. Chuyên gia kinh tế Peter Schiff tóm gọn rủi ro còn lại trong một câu: hàng hóa tăng trước, chỉ số giá tiêu dùng theo sau.

Cùng lúc, nhóm tài sản an toàn truyền thống như trái phiếu Kho bạc bị định giá lại vì phải cạnh tranh vốn với khu vực doanh nghiệp. Làn sóng đầu tư hạ tầng trí tuệ nhân tạo khiến các tập đoàn công nghệ lớn phát hành nợ với quy mô lớn tới mức một số chính phủ châu Âu phải dời lịch phát hành nợ nhằm tránh xung đột các thương vụ này.

Đạo luật cắt giảm thuế năm 2025 tiếp sức cho làn sóng đó khi cho phép doanh nghiệp khấu trừ ngay toàn bộ chi phí xây nhà máy và trung tâm dữ liệu, vừa kích thích đầu tư vừa làm hụt nguồn thu thuế. Để giữ chân dòng tiền, trái phiếu chính phủ Mỹ buộc phải trả mức bù rủi ro kỳ hạn cao hơn, nhất là khi nhà đầu tư nước ngoài nắm khoảng 30% nợ công Mỹ.

Điều đáng chú ý nhất nằm ở hành vi của tài sản. Trái phiếu kho bạc và đồng USD vốn là hai nơi trú ẩn hàng đầu thế giới; lần này cả hai cùng bị bán, còn vàng và Franc Thụy Sĩ mới là chỗ dòng tiền chạy tới. Nước Anh từng trải qua tình trạng này vào tháng 9/2022 khi Thủ tướng Liz Truss công bố gói giảm thuế 45 tỷ bảng mỗi năm mà không giảm chi tiêu tương ứng. Lợi suất trái phiếu chính phủ 30 năm của Anh tăng thêm 120 bps chỉ trong ba ngày, buộc Ngân hàng Trung ương Anh can thiệp khẩn cấp để cứu các quỹ hưu trí bị gọi ký quỹ.

Ngày nay, chỗ trú ẩn giờ nằm ở tiền mặt kỳ hạn ngắn, vàng và Franc Thụy Sĩ. Trái phiếu 30 năm chỉ đáng nắm khi lợi suất đủ để bù đắp rủi ro chính sách. Nếu lợi suất giảm mà đồng USD vẫn yếu có nghĩa là thị trường chỉ đang phản ánh can thiệp nhất thời, chứ không định giá lại nền kinh tế thực.

Đức Quyền

FILI

– 14:43 25/08/2026